做市商成熟期還需等待

　　截至25日，新三板協議轉讓系統全市場仿真測試結束，下一步將是5月份新三板全新交易系統上線以及做市商仿真測試，同時，隨著新三板擴容至全國，新三板交易系統平臺將從深圳遷至北京。

　　近期消息還顯示，為了減少券商做市風險，新三板有望8月份引入做市商T+0交易，近期新三板發布的《交易支持平臺技術指引》就明確要求，做市商業務系統需“支持做市商當日買入股票 T+0回轉交易”。屆時，初始做市商滿足持股要求，可以向掛牌公司股東折價購入股份。

　　如此以來，好處是做市商T+0制度的引入，既可以增加市場交易活躍度，又可以部分降低券商的做市風險。

　　以往新三板不活躍的交易狀況，市場一致認為新三板是券商創新業務的重點，也可鋪陳未來業績潛力，然而至今券商吃到嘴里的卻是苦果。從2006年開始，除申萬外，其他券商在新三板上基本都在持續虧損。西部證券內部人士曾坦言，公司在新三板上每年的虧損都高達幾千萬元，而極力控制成本的長江證券在新三板上的虧損每年也在500萬元-1000萬元之間。

　　申銀萬國投行人士接受采訪時表示，新三板業務如果還停留在推薦掛牌業務上，大券商對比小券商其實沒有特別的優勢，惡性價格戰也再所難免，只有后續綜合金融服務(再融資、并購、做市債券等)推出，大券商的優勢才會體現，最終可能出現專做推薦業務的小券商和專注于提供后續綜合金融服務的大券商。

　　投中集團券商研究員宋紹奎接受采訪時表示，這一分化服務的構想畢竟是理想狀態，券商往往把掛牌當做后續服務的敲門磚，希冀的是從掛牌到后續綜合金融服務甚至到轉板A股都能一手包辦，因此從目前看可能性并不大。

　　與此同時宋紹奎還認為，新三板的做市商T+0回轉制度是很好的方向，但是距離機制成熟還需要幾年時間，畢竟系統還在測試階段，后續券商有沒有能力做市商，能否跟進做市商還是個問號。

　　直投新三板收益甚微

　　做市商T+0制度若如期順利推行，必然會改變狀況。一方面是，這一制度必然使得從事新三板業務的68家券商盈利能力出現明顯分化：專業能力突出的券商對掛牌企業股值估價準確，可以實現做市商業務巨大利潤；專業估值和操作能力較差的券商，則面臨做市商帶來巨大損失。

　　做市商T+0制度還被認為有一個好處：促使券商自主提高對掛牌企業的準入標準，而不再像以往“撿到籃子里都是菜”，一是基于做市商交易制度實施的考慮，要為企業做市，需要考慮企業質量；另一方面，從風險與管理的角度考慮，選擇優質企業可以降低券商的風險，否則券商做市商過程中持有這些流動性不佳的掛牌公司股份將面臨不小的風險。

　　宋紹奎表示，目前做市商也處于探索階段，測試還沒有取得完成，因此做市商能否改善掛牌企業質量和增加交易活躍度還有待考驗，做市商本身對券商的要求非常高，做市商推行后估計初步會有一部分券商切入做市商業務，但不會出現券商密集參與的情況，畢竟國內絕大部分券商規模還比較小，對企業估值能力還參差不齊，冒險進入進入，損失將是慘重的。

　　理想狀態下，做市商和T+0回轉的模式會自動促使券商優選掛牌企業，那些產權結構明細、治理規范、績優的企業脫穎而出，而券商作為掛牌企業的發掘者，今后還可以成為這些公司股東，通過直投基金投資新三板掛牌公司并參與公司治理，既可乘近水樓臺之勢，又能提前挖掘轉板機會。

　　據悉，目前已經有多家券商悄然布局直投業務，針對新三板業務的直投也開始熱絡起來。

　　最早設立的新三板投資基金是在2012年11月湖北高投聯合申銀萬國投資及武漢市、東湖高新區創投引導基金等共同參與設立“武漢-光谷新三板股權投資基金”。而以華龍證券和北京湘財福地公司為主共同發起設立的甘肅金城新三板股權投資基金正式開始進入實質性運營階段。此前，市場還傳出平安證券籌備設立新三板基金的消息。

　　這些所謂“新三板基金”導向都是成長性高、科技含量高行業，新經濟 、新服務、新農業、新材料、新能源和新商業模式。

　　不過，對于新三板業務在券商直投業務中的后續表現，宋紹奎認為其分量并不突出。券商的直投業務，以往可能是投入五六千萬，等一年半載就可實現IPO，而現在券商直投業務把投資戰線拉的更遠，投資額度偏向一二千萬元，而新三板則是其投資布局之一，券商的直投業務顯然不會局限于新三板，更何況直投業務占券商營業收入的總比例還非常小，因此券商直投新三板對業績的影響還微乎其微。

　　此外，宋紹奎還表示，新三板企業掛牌后，公司財務指標，治理結構、歷史沿革會進一步透明化，使得券商投資易于選擇，與此同時也意味著新三板成了一個半公開市場，券商對掛牌企業的投資也成了公開的事情，最重要的是新三板還沒有出臺完善的轉板機制。

　　安信證券研究報告顯示，券商新三板業務的盈利主要來自于三方面：一是投行業務收入，掛牌收費較少，更主要是掛牌后的定向融資和轉板IPO；二是直投業務收入；三是做市收入，這也是主要的收入來源。