日元從去年10月開始快速貶值，迄今為止兌美元已累計(jì)貶值超過(guò)30%。盡管日本央行兌現(xiàn)了進(jìn)一步加大量化寬松的承諾，但在外匯市場(chǎng)快速消化政策預(yù)期的背景下，一個(gè)自然的問(wèn)題是：日元還會(huì)貶多少？
瑞銀外匯策略團(tuán)隊(duì)日前進(jìn)一步下調(diào)了日元匯率預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)美元兌日元匯率今年底將達(dá)110、2014年底將達(dá)120。這意味著日元貶值進(jìn)程剛到“半山腰”，未來(lái)仍有空間。
日本央行或進(jìn)一步放松政策
日本央行希望通過(guò)一系列舉措，到2015年將通脹提高到2%。問(wèn)題是：當(dāng)前的政策措施是否已足以使日本在未來(lái)兩年實(shí)現(xiàn)2%的通脹目標(biāo)？
瑞銀指出，誠(chéng)然，日本央行資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模已達(dá)每月700億美元、接近美聯(lián)儲(chǔ)的每月850億美元，日本的經(jīng)濟(jì)規(guī)模卻只有美國(guó)的一半，這意味著日本央行資產(chǎn)負(fù)債表占GDP比重預(yù)計(jì)2013年底和2014年底將各占GDP的47%和61%未來(lái)可能顯著超越美聯(lián)儲(chǔ)（目前占GDP的18%）。
但現(xiàn)實(shí)是，當(dāng)前日本核心
CPI通脹率（剔除食品和能源）仍同比下跌0.9%、剔除食品的
CPI通脹率同比下跌0.3%。雖然日本剔除食品的CPI通脹率曾在2008年油價(jià)飆升至每桶150美元時(shí)、以及1997年日本銷售稅率由3%上調(diào)至5%時(shí)短暫觸及2%，但除去這兩次特殊情況，日本的核心通脹率已有20年低于2%。這意味著日本央行要想撬動(dòng)通脹任重而道遠(yuǎn)。瑞銀認(rèn)為，如果未來(lái)幾個(gè)月的情況表明日本通縮預(yù)期仍根深蒂固，那么日本央行將有必要采取進(jìn)一步的寬松措施。
“事實(shí)上，日本央行確實(shí)有進(jìn)一步的政策空間：在20多年的量化寬松之后，日本央行持有國(guó)債的比例仍不及美聯(lián)儲(chǔ)和英國(guó)央行，完全有空間進(jìn)一步加大國(guó)債購(gòu)買力度。”瑞銀預(yù)計(jì)，通脹回升將促使日本實(shí)際利率由正轉(zhuǎn)負(fù)，從而推動(dòng)美國(guó)與日本之間的實(shí)際利差上升，進(jìn)而在利率平價(jià)的作用下推高美元兌日元匯率。
日本國(guó)內(nèi)投資者或做空日元
在過(guò)去二十年間，日本央行不時(shí)地實(shí)施量化寬松（2001-2006年期間針對(duì)商業(yè)銀行準(zhǔn)備金、2010年開始實(shí)施資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃），但日本央行的政策上一次真正超預(yù)期還要追溯到1995年。當(dāng)時(shí)，阪神大地震后，美元兌日元匯率由100大幅降至79。在財(cái)政部的要求下，日本央行超預(yù)期地大幅度增加其對(duì)國(guó)債的購(gòu)買額，推動(dòng)美元兌日元匯率在1995年升至100、并在1998年時(shí)升至150顯然，通過(guò)超越市場(chǎng)預(yù)期，外匯市場(chǎng)可以發(fā)生顯著變動(dòng)。
眼下，18年后，黑田東彥領(lǐng)導(dǎo)的日本央行又一次超越了市場(chǎng)預(yù)期。瑞銀指出，1990年代末促成日元持續(xù)疲弱的諸多條件和因素，如日元套利交易（當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)利率高達(dá)5.5%）、亞洲金融危機(jī)、日本銀行業(yè)危機(jī)等，眼下并不具備，但有一點(diǎn)相同的是，當(dāng)時(shí)的日本央行不具有獨(dú)立性（1998年后日本央行才真正實(shí)現(xiàn)獨(dú)立），而眼下黑田東彥正帶領(lǐng)日本央行回到獨(dú)立前的境地。
“在此背景下，保守的日本國(guó)內(nèi)投資者、尤其是在過(guò)去6個(gè)月中并未參與到做空日元潮流中的人壽保險(xiǎn)公司，可能將不得不像1990年代末那樣重新審視其投資策略。”瑞銀稱，“當(dāng)前，日本人壽保險(xiǎn)公司海外債券組合的對(duì)沖比率高達(dá)60%，規(guī)模約為3400億美元。如果其對(duì)沖比率回到2007年信貸收縮前的水平，則意味著他們將賣出1550億美元的本國(guó)貨幣，這一規(guī)模超過(guò)了日本每年的經(jīng)常賬戶順差。”
政治壓力還不太大
匯率是相對(duì)價(jià)格，因此，美國(guó)貨幣政策的動(dòng)向也不容忽視。
“如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)如我們預(yù)期的那樣在今年穩(wěn)健復(fù)蘇、失業(yè)率朝著美聯(lián)儲(chǔ)6.5%的目標(biāo)逐步回落，那么今年年底美聯(lián)儲(chǔ)有可能開始削減其每月資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模。相比之下，日本央行才剛剛開始承諾進(jìn)一步擴(kuò)大資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模。”瑞銀表示，“兩大央行間的政策背離將會(huì)給美元兌日元匯率帶來(lái)進(jìn)一步的上行壓力。”
那么，國(guó)際社會(huì)，尤其是美國(guó)，會(huì)坐視日元持續(xù)升值嗎？
美國(guó)財(cái)政部在上周五發(fā)布的半年度匯率報(bào)告中表示，日本必須“依然把焦點(diǎn)放在通過(guò)國(guó)內(nèi)工具來(lái)實(shí)現(xiàn)相應(yīng)的國(guó)內(nèi)目標(biāo)方面，并且避免競(jìng)爭(zhēng)性貶值”。這使美元兌日元匯率一度回落至98。
“觀察一下美國(guó)的貨幣報(bào)告，你會(huì)感覺(jué)，雖然某些國(guó)家接受美元/日元位于90-95的水平，但他們并不歡迎95-100的水平。”三井住友銀行首席策略師DaisukeUno表示。
但瑞銀指出，日本并未被美國(guó)列為匯率操縱國(guó)，而且這番話語(yǔ)只是美國(guó)財(cái)政部的標(biāo)準(zhǔn)措辭、并非美國(guó)希望日本央行控制其貨幣寬松政策的信號(hào)。此外，如果美國(guó)財(cái)政部擔(dān)心其報(bào)告引發(fā)爭(zhēng)議，那么它通常會(huì)選擇延遲發(fā)布這一報(bào)告。
歐洲央行行長(zhǎng)德拉基本周表示，日本央行宣布的政策措施是由國(guó)內(nèi)政策考量所決定的，并不存在貨幣戰(zhàn)。
日本負(fù)責(zé)國(guó)際事務(wù)的新任副財(cái)政相此前表示，日本會(huì)在本周末的G20會(huì)議上對(duì)日本的立場(chǎng)給予“合適的解釋”。G20曾在2月16日承諾，不會(huì)對(duì)匯率設(shè)定競(jìng)爭(zhēng)性的目標(biāo)。
三井住友銀行的SatoshiOk-agawa表示，美國(guó)財(cái)政部的報(bào)告有些模棱兩可，美國(guó)的立場(chǎng)將越發(fā)取決于美元/日元會(huì)否進(jìn)入100上方的新區(qū)間。瑞銀則認(rèn)為，在美元兌日元匯率觸及110之前，美國(guó)方面對(duì)日本施加的政治壓力不會(huì)太大。
