銀行業三季報整體符合預期。前三季度16家銀行合計營業收入同比增長14.8%，合計歸屬股東凈利潤同比增長9.7%，基本符合我們的預期。收入與利潤增速之差主要源自大力度的撥備計提，我們認為這是在資產質量壓力持續發酵背景下正確的策略選擇。

???? 三季報最大亮點：不良生成速度出現企穩跡象、“高位企穩”遠好于“加速上升”。對資產質量預期的紊亂是短期內制約銀行估值的一大核心因素，資產質量問題繼續暴露的大方向是明確的，但市場對于不良上升的節奏和速度的預期卻是偏向悲觀的，即不良仍會加速上升、短期內難有速度企穩的拐點。我們對三季報的分析表明，三季度加回核銷后不良凈生成率較二季度小幅回落，這將有助于打消市場對其趨勢性上升的悲觀預期。預計未來2-3個季度內，加回核銷后不良凈生成率將呈現“高位企穩”的態勢，行業平均水平在當前80-90bps區間內波動。盡管短期內難現趨勢性下行的拐點，但不良貸款增長速度“高位企穩”的局面是遠好于此前繼續“加速上升”的預期的。向前看，我們審慎預測2015年內不良繼續雙升，當前的資產質量風險繼續暴露，但增速的企穩意味著最大的預期改善在邊際上，資產質量問題將從預期紊亂、充滿差于預期可能的不可知風險逐步演變為預期一致的風險事件，資產質量不確定性對銀行估值的壓力將顯著降低。

???? 資產負債結構亮點：主動降杠桿、被動降杠桿與主動加杠桿。存款偏離度考核新規對銀行三季度存貸款、資產負債增長產生了顯著影響，在此基礎之上出現了三類截然不同的資產負債策略：1)主動降杠桿，表現為日均資產余額和期末資產余額均為負增長或低速增長，典型代表為中信、光大、中行；2)被動降杠桿，表現為期末資產余額負增長，但日均資產余額卻快速正增長，期末和日均資產的增長軌跡背離，典型代表為招行；3)主動加杠桿，表現為日均與期末資產均呈擴張趨勢，典型的代表是民生銀行和南京銀行。

???? 預計9月末上市銀行表內非標余額4.4萬億，環比6月末小幅下降0.8%，占總資產比重維持在8.6%左右。其中，買入返售類非標壓降明顯，余額季度環比下降13.5%至1.1萬億；投資類非標增速大幅放緩，三季度環比增速從二季度的39.6%下降至4.0%，余額從6月末的3.2萬億小幅提升至3.3萬億。

???? 堅定看好A股銀行板塊的持續反彈。當前，制約中國銀行業估值的核心因素均已出現重大改善預期：房地產全面崩盤的風險已被9·30房貸新政有效消除，地方債務問題正在朝著解決的方向持續推進，在本次三季報中，不良生成速度高位企穩的跡象亦有顯現，這有助于打消此前市場對資產質量加速惡化的悲觀預期，盡管資產質量風險暴露仍將持續，但圍繞著暴露節奏的一致預期將會形成，近年來一直困擾銀行估值的“資產質量風險不可知亦不可預測”的問題終于出現化解的曙光。

???? 重點推薦：中信銀行(積極主動的風險暴露策略使其有望成為率先走出資產質量周期的銀行，更加明確的風險出清和業績改善預期將帶來更高的估值溢價)、交通銀行(混合所有制改革大潮中的銀行新龍頭)、光大銀行(集團整體上市對銀行估值的提升空間、與集團其他子公司聯動效應強化帶來的業績改善)、北京銀行(H股IPO對估值的提升效應).