? ? ?“研究所的波動實驗室(V-Lab)中文網站已經上線，并已追蹤了2600多只在上海和深圳上市的股票，我們為其建立了模型，可實時關注中國市場波動性。”恩格爾在出席上海交通大學上海高級金融學院“SAIFCAFR名家講堂”時接受《第一財經日報》記者專訪時表示。

? ? ?恩格爾于2009年創立了斯特恩商學院波動研究所，V-Lab是研究所的一個重要組成部分。恩格爾運用ARCH模型(恩格爾憑該模型獲2003年諾獎)，對各類金融資產的波動性、相關度，及其他風險維度進行實時度量、建模和預測，分析中國整體資產配置和投資組合的波動性和風險，并且進行系統性風險的分析。當前這份中國“禮物”已經落戶上海紐約大學，恩格爾將其稱為“VINS”(上海紐約大學波動研究所).

? ? ?中國：系統性風險全球第一

? ? ?在世界經歷了2008年金融危機的浩劫，“太大不能倒”的金融機構受到了極大關注，這也是恩格爾的V-Lab所重點聚焦的S-Risk(系統性風險).

? ? ?V-Lab最新顯示，在國家系統性風險排名中，中國位列第一，預期資金缺口高達6000億美元，位列第二的是日本，之后依次是法國、美國、德國、意大利、加拿大等。簡而言之，S-Risk計算的是在下一次金融危機來臨之際，金融機構需要募集多少資金才能保證正常運作，即是尚缺的資本預期價值。

? ? ?V-Lab計算顯示，美國的整體S-Risk在金融危機過后已不斷下降，接近危機前的水平；亞洲的S-Risk則從2007年起逐年遞增(預期資金缺口為1.2萬億美元)，其中中國的增幅最為劇烈，目前約占其資金缺口的一半。

? ? ?在恩格爾和他的模型看來，中國的風險主要來自于地方政府債務、國有企業債務和影子銀行。此外，與西方類似，中國銀行的風險已經有過度的跡象。

? ? ?在V-Lab列出的全球30家系統重要性銀行中，德意志銀行目前系統性風險位列第一。中國銀行、中國農業銀行、中國建設銀行、中國工商銀行、交通銀行、中信銀行、招商銀行都榜上有名，且系統性風險排名在國內位列前七。

? ? ?問題來了，究竟中國能否抵御系統性風險？“不像葡萄牙、愛爾蘭、希臘等國，中國有高達4萬億美元的巨額外匯儲備，而中國的S-Risk也是將近6000億美元，因此短期不會爆發金融危機。”恩格爾表示。

? ? ?不過，恩格爾也表示了對中國金融系統的擔憂，“中國政府能夠很輕松地救助那些有麻煩的銀行，對其進行再資本化，把問題債務從銀行資產負債表當中剔除并重組，建立起一些壞債管理公司，但若金融部門不改變當前環境，中國資產配置效率根本不會提高，未來仍有導致危機的可能。”

? ? ?此外，恩格爾對于11月17日正式“通車”的滬港通表現了極大興趣。“滬港通的通車讓國外投資者有機會直接投資A股市場，中國投資者也可以實現投資多元化，為中國引入更多外國資本，也激勵銀行強化貨幣和風險管理工具以及貸款承諾，更好地扮演金融中介的角色。”恩格爾告訴記者。

? ? ?他也不加掩飾地指出了滬港通的“美中不足”。“我非常關注A股近期的上行走勢，但從V-Lab的波動性曲線看，滬港通并未使A股產生波動性，我認為滬港通的交易量太小了。同樣，QFII和QDII的舉措盡管都極具積極意義，但量都太小了，可能在于其中還有一些限制條件并未完全解除。”恩格爾對本報記者表示。

? ? ?美國：美股或不存“泡沫”

? ? ?包括中國在內，在全球經濟放緩的大趨勢中，美國可謂一枝獨秀，失業率下滑至5.8%，但遲遲不見上升的通脹率已成各界隱憂。不過，在恩格爾看來，美國的通縮風險并非國內因素，并對美國明年經濟形勢表示樂觀。

? ? ?“兩大原因致使美國的通脹率不見抬頭。第一，美國生產率不斷上升，因此在增加產出的同時并未提高投入，科技創新就是有這種能力降低成本；此外，美國的貿易伙伴都處于疲軟狀態，全球對于美國產品的需求不足，油價下行大大降低了制造業成本，因此價格不見上升。”恩格爾向記者解釋道。

? ? ?實體經濟相比，美國資本市場(尤為美股)的強勢表現也引發了“泡沫論”。恩格爾告訴記者：“當前美國的資產價格的確偏高，不過美股大漲也主要由于低通脹率、低債券收益率。此外，股市預計美國經濟會不斷復蘇，因此已經提前表現在指數上，而實體經濟會不斷向資本市場靠攏，因此我認為所謂的金融資產泡沫可能不會破滅，但也要取決于中國和歐洲經濟的狀況。”

? ? ?不過，恩格爾認為明年美股上行空間有限，可能不會出現今年的“瘋漲”態勢。

? ? ?黃金：非理想對沖工具

? ? ?也正是在全球不確定性上升的背景下，疲軟多時的避險資產黃金再次重歸視線。

? ? ?“黃金的確是對沖風險的工具，但并不理想。盡管全球風險的確存在，但我不認為黃金就會因此回暖。”恩格爾表示。

? ? ?當前市場對于尾部風險的擔憂上升，但恩格爾指出，投保、對沖必定伴隨著較高成本，對中國危機這類看似不可能的事件投保，成本必須要低。所謂尾部風險，即是不太可能發生但一旦發生則代價相當高的風險。

? ? ?在西方國家，最直接的對沖策略是購買信用違約互換(CDS)，對沖基金可以買入資金壓力較大公司的CDS同時賣出信譽可靠公司的CDS，從而兩相抵消成本。不過，正如恩格爾所說，對沖工具的性價比需要權衡，CDS可能也并非性價比最高的工具。