? ? ?事實上，從2011年第四季度開始，當當的毛利率、運營利潤率以及凈利率便開始觸底反彈，并在2013年第四季度全面扭虧為盈，要知道在谷底時當當的上述三個指標分別是10.5%、-12.1%和-10.5%.由于糟糕的財務表現，當當的股價最低時已經不足4美元，后來受業績好轉尤其是連續三季全面扭虧的影響在過去一年中其股價上漲了70%多，截至8月20日，收盤于14.84美元。

? ? ?業績的好轉是當當最近兩年從圖書電商向全品類綜合性電商轉型的階段性成果，也從某種程度上說明了其母嬰、日百以及服裝等品類擴充的成功。品類的擴充不僅帶來了毛利率的持續上漲，也使得其客單價從2012年第一季度的197元上漲到了本季的206元，兩年多時間提升了4.57%.此外，由于品類結構的改善、客單價的上漲以及運營效率的提升，運營費用營收占比也在快速下降，尤其是履約費用從2012年第一季度的16.15%下降到了本季的9.68%.

? ? ?從各項財務指標來看，我們可以預期當當在未來的幾個季度仍將保持穩健的增長和持續的盈利，在今年年底有望時隔幾年之后實現全年的扭虧。但是這并不意味著當當已經走出了泥淖，實現了劇情的反轉。當當的股價從本季財報發布前的16.17美元跌倒了最近的14.84美元（截至8月20日），跌幅8.23%，這反映了資本市場對其長遠前景的看淡。相比短期業績的好轉，我們更加看重其長期增長的潛力，業務構成的亮點以及用戶數量和活躍度的提升，但是很遺憾在這些方面當當的表現都難盡人意，我們也沒有找到支撐其未來發展的動力，其在未來依然面臨巨大的壓力。

? ? ?增速過低，如何持續獲取市場份額？

? ? ?本季度，當當GMV和營業收入分別達到了34億元和20億元，同比增速分別為40%和31%.這樣的同比增速是包括京東、唯品會、聚美優品在內的四家電商中最低的，由于當當與唯品會和聚美優品業務模式并不一致，此處我們不做過多對比。

? ? ?在本季度，京東的GMV和營業收入分別達到了630億元和286億元，同比增速分別為107%和64%.從絕對值上，當當剛過京東體量的二十分之一（以GMV為標準計算），但是其同比增速卻遠遠小于京東。從公司定位上來說，目前的當當并沒有顯示出與京東過多的差異。在這樣的體量和增速下，只會造成電商平臺的馬太效應愈發明顯，而對當當這樣的中小電商的擠出效應也將越來越強。在這樣的情況下，當當在未來如何應對，這是我們目前仍舊沒有看到的答案。

? ? ?營收構成無亮點，增長的動力來自哪里？

? ? ?當當的營收主要有三部分構成：媒體（圖書、電子書和音響制品等）、日用百貨以及其他收入（主要來自于開放平臺傭金、廣告以及其他服務等）。在2012年的第一季度，這三部分收入的同比增速分別為35%、108%和124%，而本季度這三部分的同比增速分別為43%、8%和26%.

? ? ?圖書是當當的基礎業務，多年來的增長一直非常穩健，但畢竟圖書市場的盤子不大，而且圖書的線上滲透率已經很高了，這是當當的現金牛業務，但很難成長為明日之星。雖然我們前面提到當當在日百、服裝等品類的擴充上收到了一定的效果，但是并沒有保持較高的增速，而且下滑明顯，那么當當業務的亮點是什么？其未來增長的動力又來自哪里呢？

? ? ?用戶活躍度下降，如何保持平臺吸引力？

? ? ?最近四個季度，當當公布的活躍用戶數分別是840萬、890萬、860萬、850萬，可以說幾乎沒有增長。而與此同時，根據市場費用和新增用戶計算的單均用戶獲取成本卻從20.14元上漲到了28.12元，本季度根據總訂單量和活躍用戶數計算的用戶平均下單量也相比過去兩個季度有了小幅的下滑。

? ? ?活躍用戶數增長幾乎停滯，新用戶獲取成本有所上升，而用戶的平均下單量也在減少，那么當當在未來如何保持其平臺對用戶持續的吸引力呢？

? ? ?對于電商企業來說，由垂直電商邁向綜合性電商平臺的機會窗口期已經關閉，馬太效應會更加明顯，擠出效應也會越來越強，在品類結構或者銷售模式等上的差異化將成為所有其他電商轉型的方向，因為差異化才有特色，有特色才能吸引用戶的關注。對于當當而言，這也是必經之路，在這方面唯品會和聚美優品都是很好的典范。